我們到銀行、證券公司、基金(jīn)管理(lǐ)公司開戶或購(gòu)買某種理(lǐ)财産品時(shí)，可能(néng)都需要經曆一(yī)次風(fēng)險測評程序。很多情況下(xià)，這(zhè)類測評是金(jīn)融機構為(wèi)了(le)應對監管而走的形式。一(yī)個(gè)專業的風(fēng)險測評模型，應該在風(fēng)險指标選取上(shàng)盡量反映投資者的主要擔憂和投資需求，并對其主觀風(fēng)險意願和客觀風(fēng)險承受能(néng)力進行甄别，以滿足投資者的真實需求。後金(jīn)融危機時(shí)代經濟界的反思，有助于我們深入了(le)解投資者的行為(wèi)決策模式，現(xiàn)在正是金(jīn)融機構逐步更新(xīn)其投資者風(fēng)險測評模型的好(hǎo)(hǎo)時(shí)機。
筆者經常以潛在投資者的身(shēn)份光顧一(yī)家著名基金(jīn)在上(shàng)海開的理(lǐ)财店(diàn)鋪。非常有趣的是，每次理(lǐ)财專員(yuán)都要求我先填寫一(yī)份投資者風(fēng)險評估表，當問及填完表後如(rú)何操作(zuò)時(shí)，得到的答(dá)案是：我們會告訴你該買哪一(yī)隻基金(jīn)。
不難看出，要麽是該基金(jīn)管理(lǐ)公司的營銷人(rén)員(yuán)還不夠專業，還沒有從投資理(lǐ)财的角度完全掌握投資者風(fēng)險測評的真實内涵；要麽該公司的投資者風(fēng)險評估環節是在走應付監管者關(guān)于基金(jīn)适銷性要求的過場(chǎng)。畢竟，除了(le)生(shēng)命周期等定向、定時(shí)動态資産配置類基金(jīn)以外，沒有哪一(yī)種其他類型的基金(jīn)不通過基金(jīn)組合就(jiù)能(néng)夠滿足投資者的理(lǐ)财需求。風(fēng)險測評的目的，就(jiù)是幫助投資者建立适合自己投資目标和風(fēng)險承受力的基金(jīn)投資組合。基金(jīn)或者其他投資理(lǐ)财産品的銷售機構應該圍繞這(zhè)一(yī)根本目的來(lái)設計和執行投資者風(fēng)險測評方案。
那麽，如(rú)何讓這(zhè)些(xiē)投資者風(fēng)險測評方案更靠譜一(yī)些(xiē)呢(ne)？筆者認為(wèi)，國内投資理(lǐ)财服務(wù)機構和投資者們應該緊密合作(zuò)，從風(fēng)險指标選取、投資者的風(fēng)險意願和風(fēng)險承受力甄别、以個(gè)人(rén)财富管理(lǐ)為(wèi)目标的風(fēng)險管理(lǐ)等方面狠下(xià)工夫。
選擇恰當的指标來(lái)評估投資者風(fēng)險
要談投資者風(fēng)險測評，我們必須清晰定義風(fēng)險、風(fēng)險指标以及所測評的是投資者對哪些(xiē)風(fēng)險的承受能(néng)力。一(yī)般而言，投資風(fēng)險來(lái)自于兩個(gè)方面：一(yī)是以不同類别資産市(shì)場(chǎng)波動性所表現(xiàn)的系統性風(fēng)險；二是以單個(gè)證券或者投資品種價格波動所表現(xiàn)的非系統性風(fēng)險。隻要沒有實際參與市(shì)場(chǎng)并持有倉位，投資風(fēng)險對投資者的影響是有限的。因此，對于投資者而言，不同的投資組合所涉及的系統性或非系統性風(fēng)險才是需要嚴肅面對的。無論是何種投資者，其風(fēng)險承受力必須反映在對不同風(fēng)險指标的選擇上(shàng)。具體(tǐ)到投資組合管理(lǐ)，通常用于評估投資者風(fēng)險承受能(néng)力的風(fēng)險指标以及表達方式主要有以下(xià)幾個(gè)。
1、波動性風(fēng)險
受組合每個(gè)成分(fēn)證券的價格波動的影響，投資組合終極價值也(yě)是不斷波動的。賬戶或者投資組合終極價值的波動最終必然反映在固定時(shí)間(jiān)區間(jiān)（比如(rú)月(yuè)(yuè)度、季度和年度等）回報(bào)率的波動性上(shàng)。在正态分(fēn)布假設下(xià)，投資組合的波動性風(fēng)險通過其區間(jiān)回報(bào)率的标準差這(zhè)一(yī)統計指标來(lái)反映。
2、虧損的風(fēng)險
對于多數個(gè)人(rén)投資者而言，最通俗也(yě)最直接的風(fēng)險描述就(jiù)是虧錢(qián)的可能(néng)性。因此，投資管理(lǐ)領域也(yě)經常選擇用負區間(jiān)回報(bào)率數量占全部區間(jiān)回報(bào)率樣本數的比例（即投資者虧損概率）作(zuò)為(wèi)投資者風(fēng)險指标。虧損的風(fēng)險指标最适合涉足投資管理(lǐ)未久的投資者。
3、回報(bào)不足的風(fēng)險
一(yī)個(gè)極其容易被較多專業人(rén)士和極大多數投資者忽略的投資風(fēng)險，就(jiù)是投資組合的回報(bào)不能(néng)夠達到投資目标，從而不能(néng)夠滿足未來(lái)的現(xiàn)金(jīn)流需求的風(fēng)險，即回報(bào)不足的風(fēng)險。計算(suàn)上(shàng)，目标回報(bào)率和實際回報(bào)率間(jiān)的差别就(jiù)是不足回報(bào)率。對于以為(wèi)子(zǐ)女(nǚ)高等教育經費和個(gè)人(rén)退休生(shēng)活提供經濟保障為(wèi)目标的投資組合管理(lǐ)而言，回報(bào)不足顯然是最為(wèi)恰當的風(fēng)險指标。畢竟，無論投資組合的波動性多麽小，也(yě)不管出現(xiàn)負回報(bào)率的概率多麽小，無法産生(shēng)足夠的投資回報(bào)就(jiù)無法滿足未來(lái)的現(xiàn)金(jīn)需求。
4、涉險價值
還有一(yī)個(gè)被較多專業人(rén)士和機構投資者引用但(dàn)是被極少個(gè)人(rén)投資者所理(lǐ)解的風(fēng)險指标，就(jiù)是涉險價值（VaR），即基于曆史數據計算(suàn)出的、在特定時(shí)間(jiān)區間(jiān)裏的一(yī)定概率下(xià)投資者所遭遇的最大損失。
可見，不同的風(fēng)險指标或者風(fēng)險表達方式對于投資者而言有着特定的适用性和說(shuō)服力，一(yī)個(gè)專業的風(fēng)險測評模型應該盡量将投資者的主要擔憂和投資需求考慮進去（附圖）。
切莫混淆投資者的風(fēng)險意願和風(fēng)險承受能(néng)力
有豐富私人(rén)财富管理(lǐ)或者個(gè)人(rén)投資理(lǐ)财服務(wù)經驗的專業人(rén)士的一(yī)個(gè)共同經驗是，投資者在對待風(fēng)險的态度上(shàng)是多變的。比如(rú)，在實際投資以前和以後、在演示可能(néng)虧損和虧損實際發生(shēng)之後等情形下(xià)，投資者表現(xiàn)出的對風(fēng)險的承受能(néng)力可能(néng)完全判若兩人(rén)。一(yī)個(gè)有趣的例子(zǐ)是，美國Spectrem公司于2009年做的一(yī)項調查發現(xiàn)，有27%的财富淨值介于100-2500萬美元的美國富翁們将自己歸為(wèi)風(fēng)險保守的投資者，而一(yī)年前該比例僅為(wèi)5%。事(shì)實上(shàng)，這(zhè)些(xiē)投資者的風(fēng)險承受能(néng)力并非是變動的，其内在的真實原因在于，經過2008年金(jīn)融危機的洗禮，他們的風(fēng)險意願和偏好(hǎo)(hǎo)發生(shēng)了(le)變化(huà)。可見，将投資者的主觀風(fēng)險意願和客觀風(fēng)險承受能(néng)力甄别和分(fēn)離開來(lái)，對于一(yī)個(gè)高效的風(fēng)險測評系統至關(guān)重要。
我們至少需要從以下(xià)多個(gè)維度來(lái)分(fēn)析投資者的實際情況，方能(néng)有效測試出其風(fēng)險承受能(néng)力。
1、财務(wù)現(xiàn)狀
投資者的财富淨值和收入水平等财務(wù)現(xiàn)狀，直接決定其可用于投資的資金(jīn)規模。投資者的财富水平越高、收入越高，承受風(fēng)險的能(néng)力也(yě)就(jiù)越大。這(zhè)就(jiù)是監管者通常對那些(xiē)僅面向高端個(gè)人(rén)投資者的私募股權基金(jīn)和對沖基金(jīn)等投資産品監管較為(wèi)寬松的原因。
2、投資期限
通過分(fēn)析投資者的投資目标等，我們可以判别出投資期限的長短。投資期限越長，投資者越能(néng)夠承受股票(piào)、房(fáng)地産等長期收益較好(hǎo)(hǎo)的資産類别的較大短期波動風(fēng)險，也(yě)就(jiù)越适合将更多的資産配置在這(zhè)些(xiē)資産上(shàng)。
3、投資知識和經驗
投資者對金(jīn)融市(shì)場(chǎng)的專業或背景知識越多，投資的年限越長，對不同産品的投資經驗越豐富，其應對市(shì)場(chǎng)波動和危機的能(néng)力就(jiù)越強，因而，風(fēng)險承受能(néng)力就(jiù)越強。通常，我們可以通過考察或測驗投資者對資本資産的長期風(fēng)險和收益預期的理(lǐ)性程度，來(lái)判斷其實際的投資知識和經驗。
4、年齡、性别和身(shēn)心健康狀況
一(yī)般而言，投資者的風(fēng)險承受能(néng)力和年齡密切相關(guān)。在老年以前，其風(fēng)險承受能(néng)力随着收入和财富水平的增長、投資知識和經驗的積累而越來(lái)越強。但(dàn)進入老齡以後，投資者的信息分(fēn)析、判斷和決策能(néng)力開始加速退化(huà)，随着健康狀況開始下(xià)滑，心理(lǐ)承受能(néng)力也(yě)越來(lái)越差，其投資風(fēng)險承受能(néng)力也(yě)就(jiù)越來(lái)越弱。
當然，還有諸多其他因素可能(néng)會影響到投資者的風(fēng)險承受能(néng)力，比如(rú)就(jiù)業狀況、婚姻狀況、家庭或者家族情況等。但(dàn)是最為(wèi)關(guān)鍵之處在于，客戶經理(lǐ)、投資顧問或者投資經理(lǐ)不能(néng)夠依據投資者表現(xiàn)出的風(fēng)險意願來(lái)決定向其銷售或者配置超出其風(fēng)險承受能(néng)力的産品。回顧本次金(jīn)融危機中，諸多内地投資者在香港和其他海外市(shì)場(chǎng)因投資高風(fēng)險産品而遭受重大财務(wù)損失，部分(fēn)人(rén)甚至飽受精神折磨，我們可以斷定，這(zhè)些(xiē)投資者基本都和國際金(jīn)融機構簽訂了(le)開戶協議(yì)，也(yě)做了(le)風(fēng)險測評，但(dàn)卻投資了(le)與自己實際風(fēng)險承受能(néng)力不相稱的産品，最後吞下(xià)了(le)苦果。筆者懷疑，這(zhè)些(xiē)投資者在做風(fēng)險測評時(shí)是否過多強調自己的風(fēng)險意願，而沒有全面真實地告知測評模型所要求的風(fēng)險承受能(néng)力的輸入數據和信息。
以财富管理(lǐ)為(wèi)目标進行投資者風(fēng)險測評
我們都不難發現(xiàn)，絕大多數的風(fēng)險測評都是基于賬戶或者投資交易行為(wèi)的。例如(rú)，我們去某家銀行、證券公司、基金(jīn)管理(lǐ)公司開戶或者購(gòu)買某種投資理(lǐ)财産品時(shí)，可能(néng)都需要經曆一(yī)次風(fēng)險測評程序。多數情況下(xià)，這(zhè)類測評是金(jīn)融機構為(wèi)了(le)應對監管而走的形式。從專業的财富管理(lǐ)上(shàng)看，投資者風(fēng)險測評應遵循以下(xià)幾個(gè)基本原則。
首先，風(fēng)險測評模型必須與時(shí)俱進，吸收最新(xīn)學術理(lǐ)論研究和國内外最佳行業實踐成果。後金(jīn)融危機時(shí)代的一(yī)個(gè)顯著特點就(jiù)是，金(jīn)融經濟學理(lǐ)論界和實踐層都在深刻反思危機發生(shēng)的深層次原因，尤其是理(lǐ)論界、投資顧問與管理(lǐ)界以及投資者自身(shēn)犯下(xià)的一(yī)系列錯誤。這(zhè)些(xiē)成果對于我們了(le)解投資者行為(wèi)決策模式，包括其真實的風(fēng)險承受能(néng)力顯然有極大的幫助。因此，現(xiàn)在應該是金(jīn)融機構逐步更新(xīn)其投資者風(fēng)險測評模型的好(hǎo)(hǎo)時(shí)機。
其次，我們要在全面狀況分(fēn)析和統籌理(lǐ)财規劃的前提下(xià)進行投資者風(fēng)險測評。以财富管理(lǐ)為(wèi)目标的風(fēng)險測評應該以家庭為(wèi)單位，将投資者的全面财務(wù)狀況和投資需求進行綜合分(fēn)析後，對所有家庭成員(yuán)均做風(fēng)險測評，然後彙總集成為(wèi)家庭的風(fēng)險承受能(néng)力。
最後，我們要建立一(yī)個(gè)健全的定期或者事(shì)件觸發風(fēng)險再測評的機制。風(fēng)險測評不是一(yī)個(gè)一(yī)次性的過場(chǎng)，而應該是一(yī)個(gè)持續、動态的過程。就(jiù)和健康體(tǐ)檢一(yī)樣，風(fēng)險測評應該是投資理(lǐ)财計劃的一(yī)個(gè)部分(fēn)，因此應該定期更新(xīn)，并在投資者及家庭或市(shì)場(chǎng)發生(shēng)重大情況變化(huà)時(shí)觸發重新(xīn)測評程序，從而保證投資者的投資組合和其實際風(fēng)險承受能(néng)力同步更新(xīn)。
總之，基于全面财富管理(lǐ)解決方案的風(fēng)險測評才能(néng)滿足投資者的真實需求，也(yě)符合市(shì)場(chǎng)監管者、金(jīn)融服務(wù)機構和從業人(rén)員(yuán)自身(shēn)長期利益最大化(huà)的要求。